平安證券：臥龍電氣 伺服電機(jī) 08年在縫紉機(jī)上有盈利
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| (發(fā)布日期：2007-12-29 21:15:31) 來(lái)源：平安證券 |
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作為資本市場(chǎng)的活躍者，新項(xiàng)目將成為新的利潤(rùn)增長(zhǎng)點(diǎn)，并提升市場(chǎng)價(jià)值。
2004年以來(lái)，主營(yíng)業(yè)務(wù)利潤(rùn)一直維持在25%~45%的增長(zhǎng)水平，2007年中期延續(xù)著歷史的增長(zhǎng)態(tài)勢(shì)。我們預(yù)計(jì)，在未來(lái)相當(dāng)長(zhǎng)的時(shí)間內(nèi)，增長(zhǎng)格局不會(huì)改變。
公司與“中鐵建”成立合資公司，鐵路市場(chǎng)營(yíng)業(yè)收入將提高100%左右，保守估計(jì)2008年和2009年的增速預(yù)計(jì)不會(huì)低于50%。
2006年以來(lái)，資本運(yùn)作的頻率顯著提高公司，成為業(yè)績(jī)快速增長(zhǎng)的重要因素，公司的資本運(yùn)作將持續(xù)下去。
2007年、2008年和2009年每股收益分別為0.402元、0.630元和0.883元。6個(gè)月目標(biāo)的合理價(jià)位在25元左右，較目前有60%以上的上漲空間，我們維持“強(qiáng)烈推薦”評(píng)級(jí)。
公司的利潤(rùn)快速增長(zhǎng)與新項(xiàng)目的進(jìn)展和項(xiàng)目收購(gòu)計(jì)劃密切相關(guān)，存在一定不確定性。
I.經(jīng)營(yíng)動(dòng)態(tài)
(1)存量業(yè)務(wù)，延續(xù)30%~40%的增長(zhǎng)
公司屬于微電機(jī)主導(dǎo)的完整產(chǎn)業(yè)鏈企業(yè)，除了電機(jī)及控制外，公司向網(wǎng)絡(luò)能源、變壓器等領(lǐng)域的延伸增強(qiáng)了公司的綜合配套能力。2004年以來(lái)的統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)看，主營(yíng)業(yè)務(wù)利潤(rùn)一直維持在25%~45%的增長(zhǎng)水平。2007年中期的數(shù)據(jù)看，延續(xù)著歷史的增長(zhǎng)態(tài)勢(shì)。我們預(yù)計(jì)，在未來(lái)相當(dāng)長(zhǎng)的時(shí)間內(nèi)，增長(zhǎng)格局不會(huì)改變。
(2)與“中鐵建”合資提升鐵路市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)力
11月6日，公司公告稱，擬與“中鐵建”(全稱“中鐵建電氣化局集團(tuán)有限公司”)共同出資設(shè)立中鐵建銀川臥龍電氣有限公司，其中，公司出資7200萬(wàn)元，占總股本的40%;合資公司成立后，由其收購(gòu)公司持有的銀川臥龍變壓器有限公司40%的股份，銀川臥龍將成為合資公司鐵路牽引變壓器的生產(chǎn)基地。
從股權(quán)的變化看，臥龍電氣減少了銀川臥龍的40%的股權(quán)，而增持了合資公司股權(quán)。我們了解到，合資公司主要生產(chǎn)包括電流互感器、電容補(bǔ)償、綜合自動(dòng)化系統(tǒng)、移動(dòng)式牽引變電站及鐵路牽引變電所產(chǎn)品等在內(nèi)的系統(tǒng)集成。如果不包括變壓器，一套集成的價(jià)值為800萬(wàn)左右，
大約相當(dāng)于3臺(tái)變壓器的價(jià)值。按照我們估算的每年140座變電站計(jì)算，年市場(chǎng)規(guī)模在11億左右。另外，成套的綜合毛利率預(yù)計(jì)在30%~35%左右，顯著高于變壓器。
還有，中鐵建作為國(guó)內(nèi)僅有的兩家鐵路建設(shè)企業(yè)之一，綜合市場(chǎng)占有率在50%左右，合資公司成立后，將有助于公司的變壓器的市場(chǎng)占有率提高。
我們按照50%的市場(chǎng)占有率計(jì)算，成立合資公司后，公司的鐵路市場(chǎng)營(yíng)業(yè)收入將比原來(lái)的鐵路變壓器業(yè)務(wù)收入提高100%左右�？紤]到新公司的業(yè)務(wù)拓展進(jìn)度，保守估計(jì)2008年和2009年的增速預(yù)計(jì)不會(huì)低于50%。
(3)新的利潤(rùn)增長(zhǎng)點(diǎn)逐步涌現(xiàn)
公司2007年5月投資10000萬(wàn)元的研究院取得了階段性突破，新的利潤(rùn)增長(zhǎng)點(diǎn)將在2008年出現(xiàn)。研究院主要研究開發(fā)和生產(chǎn)制造高壓變頻設(shè)備、伺服控制驅(qū)動(dòng)系統(tǒng)及電機(jī)、電氣自動(dòng)化設(shè)備、軌道交通牽引設(shè)備等四類產(chǎn)品。
項(xiàng)目進(jìn)度看，伺服控制驅(qū)動(dòng)電機(jī)和高壓變頻設(shè)備已經(jīng)取得階段性成效。其中，縫紉機(jī)用的伺服電機(jī)和高壓變頻設(shè)備已經(jīng)通過(guò)相關(guān)部門的鑒定，2008年將逐步進(jìn)入生產(chǎn)階段，并成為公司新的利潤(rùn)增長(zhǎng)點(diǎn)。
伺服電機(jī)，08年在縫紉機(jī)上有盈利
縫紉機(jī)伺服電機(jī)作為提高生產(chǎn)效率的主要設(shè)備，以前主要依靠進(jìn)口。近年來(lái)，國(guó)內(nèi)廠商的市場(chǎng)份額得到了迅速提高，預(yù)計(jì)2007年可以達(dá)到50%左右。國(guó)內(nèi)企業(yè)競(jìng)爭(zhēng)格局看，精倫電子無(wú)疑是行業(yè)龍頭，另外，方正電機(jī)、寧波應(yīng)生也有一定的銷量。公司計(jì)劃2008年銷售5萬(wàn)臺(tái)左右，按照單價(jià)1500元/套計(jì)算，收入接近8000萬(wàn)。產(chǎn)品毛利率為30%左右，預(yù)計(jì)可實(shí)現(xiàn)凈利潤(rùn)1200萬(wàn)以上。
高壓變頻，高起點(diǎn)能否帶來(lái)高收益?
由研究院開發(fā)的高壓變頻6000v的樣機(jī)已完成生產(chǎn)，正進(jìn)入調(diào)試運(yùn)行階段，預(yù)計(jì)年內(nèi)可以完成，2008年將逐步推廣。
高壓變頻作為節(jié)能設(shè)備，在我國(guó)尚屬于新興產(chǎn)業(yè)，使用面積并不廣，以前的大部分產(chǎn)品都是進(jìn)口，國(guó)際上的主要品牌有西門子、東芝、ABB、羅克韋爾等，國(guó)內(nèi)廠商只有3-5家企業(yè)掌握核心技術(shù)并具有自主的研發(fā)能力和配套售后服務(wù)能力，主要包括利德華福、榮信股份、東方日立和智光電氣等，但總體規(guī)模都不大。
公司的6000v產(chǎn)品屬于國(guó)內(nèi)較為領(lǐng)先的產(chǎn)品，市場(chǎng)價(jià)格在60~70萬(wàn)/套，公司計(jì)劃2008年實(shí)現(xiàn)銷售50套以上，實(shí)現(xiàn)收入3000萬(wàn)左右。雖然總體規(guī)模不是很大，但行業(yè)發(fā)展前景良好，有望維持50%以上的年增長(zhǎng)。
(4)做資本市場(chǎng)的持續(xù)奔跑者
公司作為機(jī)制靈活的民營(yíng)企業(yè)，資本運(yùn)作也較為活躍。在上市之前，公司曾成功收購(gòu)燈塔能源，2006年以來(lái)，資本運(yùn)作的頻率顯著提高公司基本上每年都有收購(gòu)或投資行為，成為業(yè)績(jī)快速增長(zhǎng)的重要因素。我們可以大膽預(yù)測(cè)，作為行業(yè)集中度不高的微電機(jī)主導(dǎo)的行業(yè)龍頭企業(yè)，公司的資本運(yùn)作將持續(xù)下去。
另外，公司也具備資本運(yùn)作條件，除了我們上面提到的行業(yè)集中度較低的有利條件外，公司的財(cái)務(wù)狀況也對(duì)資本運(yùn)作有利。資產(chǎn)負(fù)債率除了2005年達(dá)到40%外，其他年份均只有30%左右，在制造業(yè)中屬于較低的水平。隨著公司規(guī)模擴(kuò)大，雖然資產(chǎn)中的現(xiàn)金比例有所下降，但仍在25%左右，充沛的現(xiàn)金流有利于公司資本運(yùn)作的展開。
II.盈利預(yù)測(cè)與估值
i.盈利預(yù)測(cè)假設(shè)條件：
(1)銷售收入
電機(jī)業(yè)務(wù)：工業(yè)電機(jī)、家用電機(jī)、微電機(jī)2007年增長(zhǎng)分別為10%、20%和10%，2008年增長(zhǎng)分別為40%、20%和20%，2009年增長(zhǎng)分別為20%、20%和20%。新合并的振動(dòng)機(jī)械業(yè)務(wù)2007年收入為10000萬(wàn)元，2008年增長(zhǎng)40%，2009年增長(zhǎng)30%;網(wǎng)絡(luò)能源：2007年增長(zhǎng)20%，2008年、2009年增幅相同;鐵路系統(tǒng)：2007年增長(zhǎng)60%，2008年增長(zhǎng)50%，2009年增長(zhǎng)50%;
(2)毛利率
電機(jī)業(yè)務(wù)：工業(yè)電機(jī)、家用電機(jī)和微電機(jī)2007年維持2006年水平，2008年小幅調(diào)高0.5~1個(gè)百分點(diǎn)，2009年與2008年相同。振動(dòng)機(jī)械2007年35%，2008年、2009年相同;網(wǎng)絡(luò)能源：2007年增長(zhǎng)20%，2008年、2009年相同;變壓器：考慮到業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)的調(diào)整，2007年22%，2008年24%，2009年28%;
(3)期間費(fèi)用和其他占比不大的項(xiàng)目按照收入進(jìn)行同比變化
III.估值
依據(jù)預(yù)測(cè)，2007年、2008年和2009年每股收益分別為0.402元、0.630元和0.883元。作為快速成長(zhǎng)的行業(yè)，我們認(rèn)為，依照2008年業(yè)績(jī)可以給予40倍市盈率，6個(gè)月目標(biāo)的合理價(jià)位在25元左右，較目前有60%以上的上漲空間，我們維持“強(qiáng)烈推薦”評(píng)級(jí)。
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